央行降准只是开始 经济下行压力底线难定字号

　　在全球一片宽松声中，中国央行不甘人后，2月4日终于宣布推出降准。央行发布的公告显示，自2015年2月5日起普降存准率0.5个百分点。同时，对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城商行、非县域农商行额外定向降准0.5个百分点，对农发行额外定向降准4个百分点。据估算，此次降准将释放超过6000亿元的流动性，取决于定向降准标准的划定。

　　央行降准的时点略超出预期。此前，在经济增长目标下调的判断下，市场多认为政府对经济增速放缓的容忍度已有所提升，一季度央行很可能采取观望态度。此次降准靴子在春节前落地，较预期大幅提前，显示当前经济下行压力较大，需要采取全面降准与定向降准相配合的方式，保证2015年经济实现“良好开局”。国家统计局日前公布的数据显示，1月份官方PMI回落至49.8%，低于市场预期的50.2%，并跌破50%的荣枯分水岭，表明制造业正进入收缩状态。央行全面降准预示着，1月份经济数据的继续恶化可能已成定局。

　　由于春节因素，统计局并不会公布1月份的高频经济增长数据（工业增加值、固定资产投资），而是与2月份合并发布。依当前形势判断，两项数据均有可能进一步回落，为全年经济增速放缓定下基调。当前拖累经济下行的主要矛盾仍然是房地产投资，从最新数据看，尽管2014年央行房贷新政以来，房地产去行政化的措施已经较多，但在大周期拐点和库存压力下，开发商对新开工和拿地并不积极，去年12月房地产投资增速甚至出现-2%的负增长。同时，作为政府对冲经济下行的主要抓手，虽然去年10月以来发改委累计批复了近2万亿的基建项目，但由于资金条件偏紧，以及中央清理融资平台、推进财税改革等措施，基建投资增速也欲振乏力。房地产与固定资产投资的下行趋势预计将继续传导至2015年，如若考虑到以房地产为代表的快速城镇化已经终结，这样的下行趋势可能还将持续更长时间。

　　央行全面降准将令市场对进一步的宽松抱以期待。去年11月非对称降息后，便有较为激进的观点认为，央行将连续推出降准降息措施，并预计2015年降准4次、降息2次。目前来看，一年6次的货币政策操作未必会真的兑现，但央行早早地在2月就选择降准，再加上此前的非对称降息，这条降准降息的通道可算是确立了，还将陆续有动作出台，并且频率不会低。当前的预期是，央行将在3月宣布降息，二季度继续降准，以应对同期持续加大的经济下行压力。

　　在实体经济下行，传统支柱型产业表现不振的情况下，货币政策的单方面宽松很难取得理想效果。央行降准释放出来的流动性将流向资本市场与财务软约束企业，对提振经济增长与降低融资成本的帮助十分有限。另一方面，去年下半年以来持续走强的资本市场将继续受益，在降息降准预期下，股市与债市的估值水平将继续得到来自于流动性及预期的支撑。不过，人民币汇率的表现可能就没有这么抢眼了。央行公告发布之前，人民币对美元即期汇率上周三全天小幅升值0.16%，受全面降准影响，将继续恢复贬值态势。过去7个交易日中，人民币相对中间价6度接近跌停。国家外汇局公布的数据显示，中国资本账户去年四季度出现了创纪录的逆差，体现出较为强劲的资本流出压力。央行全面降准以及预期中的降准降息将进一步缩窄国内外利差，加大资本外流与人民币贬值压力。

　　放到全球经济下考察，中国央行的降准是近段时期主要经济体货币宽松的一部分。此前，欧洲央行、瑞士央行、澳洲联储、加拿大央行、俄罗斯央行及印度央行等全球主要央行已经相继宣布降息，凸显全球经济在2015年的开局都不理想。对于一枝独秀的美国经济而言，外围疲软会否拖累美国经济的强势复苏值得关注。在日前举行的国会听证会上，美国财长雅各布·卢（Jacob Lew）表示，美国经济已可以自行持续发展，但不可能独撑大局。从2015年的开局看，情况并不乐观。